Puntuaciones en el tablero:

El ciclo de relajación monetaria está en su punto máximo.
En 2024, los bancos centrales han realizado 164 recortes de tipos frente a 32 subidas (Tabla 1).
En lo que va de 2025, ya se han efectuado 10 recortes y 3 subidas.
El ritmo de recortes de tipos ha alcanzado su punto máximo (Gráfico 3).
Los inversores deberían posicionarse para una curva de rendimientos más plana en adelante.

El sector manufacturero está tocando fondo.
Se espera que los indicadores ISM de EE. UU. y PMI global pasen de la zona de contracción (45-50) a la de expansión (50-55) en el primer trimestre de 2025.
Cómo aprovechar esta fase:
- Posiciones largas en materias primas.
- Posiciones largas en bonos de alto rendimiento (HY).
- Posiciones largas en acciones internacionales (especialmente bancos europeos y japoneses).
- Posiciones largas en sectores cíclicos de la vieja economía (ejemplo: materiales).
- Posiciones largas en mercados emergentes (si el índice DXY del dólar cae por debajo de 105).
- Usar el ruido sobre aranceles en EE. UU. en el primer trimestre como oportunidad de entrada en estas estrategias.

El excepcionalismo de EE. UU. está alcanzando su pico.
Los vientos de cola como el gasto fiscal excesivo, la inmigración y la burbuja de inversión en IA están perdiendo impulso.
Los inversores están sobreexpuestos a EE. UU., ignorando nuevas oportunidades en mercados infravalorados como Japón y bancos europeos.
Razones para girar hacia Japón y Europa:
- Las acciones bancarias japonesas aún cotizan 74% por debajo de sus máximos de los 80 (Gráfico 4).
- Los bancos europeos están 67% por debajo de sus máximos de 2007 (Gráfico 5).
- Ambos sectores están rompiendo resistencias al alza, con potencial alcista en nuestra opinión.

Bonos HY (alto rendimiento): mayor entrada en 3 meses ($2,1 mil millones – Gráfico 13).
Deuda de mercados emergentes: mayor entrada desde enero de 2023 ($1,4 mil millones – Gráfico 14).
Tecnología: mayor entrada en 3 meses ($6,5 mil millones).
Sector financiero: mayor entrada desde enero de 2022 ($2,7 mil millones – Gráfico 15).

Efectivo/Fondos del mercado monetario (MMF): entrada récord en enero ($174 mil millones).
Bonos del Tesoro de EE. UU.: entrada récord en enero ($17 mil millones).
Acciones globales: mayor entrada en enero desde 2018 ($93 mil millones).
Acciones de EE. UU.: entrada récord en enero ($76 mil millones).
Acciones de gran capitalización en EE. UU.: entrada récord en enero ($66 mil millones).
Acciones de mercados emergentes: primer mes de enero con salidas netas desde 2016 (-$3 mil millones).

Total de activos bajo gestión (AUM): $3,9 billones.
Asignación de cartera:
- Acciones: 63,5% (máximo desde marzo de 2022).
- Bonos: 18,6%.
- Efectivo: 11,1%.
Magnificent 7: Representan 11% del total de AUM y 36% de las posiciones en acciones.
Movimientos recientes de clientes privados:
- Compras: ETFs de préstamos bancarios, bienes de consumo básico y consumo discrecional.
- Ventas: ETFs de baja volatilidad, salud y dividendos altos en las últimas 4 semanas.

Aumenta a 4,2 desde 4,0, impulsado por:
- Ingresos a mercados emergentes de alta beta y bonos de alto rendimiento.
- Diferenciales de crédito ajustados.
- Posicionamiento alcista de los hedge funds en futuros de petróleo.

Las nuevas órdenes en manufactura (EE. UU. y global) suben en relación con inventarios (Gráfico 8).
Ratios inventario-envío anticipan un repunte en el ISM de EE. UU. de 49 a 52/53 (confirmado por ISMs regionales – Gráfico 9).
El PMI global superará el umbral de 50 en el primer trimestre.
Cómo posicionarse:
- Largo en materias primas, bonos HY, acciones internacionales, mercados emergentes (mientras el dólar no siga apreciándose).
- Largo en sectores cíclicos de la vieja economía (ejemplo: materiales).

Tres factores clave (3Ps) respaldan una rotación a acciones internacionales (UE/China/EM):
1. Posicionamiento:
  - Inversores han asignado $1,2 billones a acciones de EE. UU. en la última década frente a solo $0,2 billones al resto del mundo (RoW).
2. Política:
  - Una posible reelección de Trump en 2025 podría traer relajación fiscal y monetaria en Europa y China, pero no en EE. UU..
3. Beneficios:
  - La recuperación del PMI global beneficiará a economías exportadoras como Alemania y China.
  - China busca impulsar el consumo como porcentaje del PIB (Gráfico 10).
  - Geopolítica más estable perjudica a las tecnológicas y defensa de EE. UU., pero favorece a Asia y Europa, especialmente sectores dependientes del petróleo.
  - Históricamente, los mejores períodos para las acciones europeas han sido tras periodos de guerra (años 50 y 80).
- Las mejores oportunidades en renta variable internacional:
  - Largo en consumo y tecnología en China.
  - Largo en bancos de Japón y Europa.

El PIB nominal de EE. UU. ha crecido un 50% en los últimos 5 años, impulsado por:
- Gasto gubernamental excesivo ($7 billones en los últimos 12 meses – Gráfico 11).
- Alta inmigración (84% del crecimiento de 3,3 millones en la población de EE. UU. en 2024 provino de inmigrantes).
- Burbuja de inversión en IA (se proyecta que el gasto en capex de IA alcance $0,5 billones en los próximos años).
Riesgos en 2025:
- El excepcionalismo estadounidense está extremadamente caro y sobreponderado en carteras.
- El gasto gubernamental se desacelerará, la inmigración disminuirá (los cruces fronterizos cayeron a menos de 300.000 en el Q4 – Gráfico 12).
- El rendimiento esperado del capex en IA podría haber alcanzado su punto máximo con el auge de DeepSeek.
- Segunda ola inflacionaria como principal amenaza para las acciones de EE. UU..
- Si los rendimientos del Tesoro se mantienen estables y el consumo en EE. UU. sigue fuerte, el excepcionalismo de EE. UU. no desaparecerá por completo, pero su superioridad relativa sí disminuirá.
- Los “Magnificent 7” podrían transformarse en los “Lagnificent 7” (rezagados), impulsando una mayor diversificación en los mercados de renta variable y crédito.