El pensamiento de que cuando se produce un pivot de la Reserva Federal el mercado sube inmediatamente, está muy extendido…Pero.. ¿Es del todo cierto?

La segunda amyor quiebra de la historia de EEUU y la venta de emergencia de Credit Suisse de estas últimas semanas han incrementado las probabilidades de un pivot. No parece importar que la inflación se esté disparando y que la Reserva Federal siga decidida a mantener los tipos altos durante más tiempo a pesar de la evolución de la crisis.

La historia de los recortes de tipos

Desde 1970, ha habido nueve ocasiones en las que la Fed ha recortado significativamente el tipo de interés. La caída máxima media desde el inicio de cada período de reducción de tipos hasta el mínimo del mercado fue del 27,25%.

Los tres episodios más recientes registraron caidas superiores a la media. De las otras seis experiencias, sólo en una, 1974-1977, la reducción fue peor que la media.

La razón de que las últimas caídas hayan sido peores que las anteriores a 1990, es que, la Reserva Federal era más activa. No permitía que los tipos se situaran demasiado por encima o por debajo del tipo natural de la economía. De hecho, la elevada inflación de los años setenta y principios de los ochenta forzó la vigilancia de la Reserva Federal. Independientemente del motivo, unos tipos de interés más altos ayudaron a mantener a raya las posibles burbujas. Ya que la especulación suele florecer cuando los tipos de interés son previsiblemente bajos.

¿Qué podemos esperar?

Dado que el mercado experimentó una gran caida durante el ciclo de subidas de tipos que comenzó en marzo de 2022, podría haberse producido ya una buena parte de la caída asociada a una bajada de tipos.

El gráfico siguiente muestra la reducción máxima desde el inicio de los ciclos de subidas de tipos. La caída media durante los ciclos de subidas de tipos es del 11,50%. El S&P 500 experimentó una caída de casi el 25% durante el ciclo actual.

Hay otras dos consideraciones a la hora de formular expectativas sobre lo que depara a las acciones el próximo giro de la Reserva Federal:

En primer lugar, el gráfico siguiente muestra las caídas máximas durante los periodos de recorte de tipos y las rentabilidades de un año tras el último recorte de tipos. De mayo de 2020 a mayo de 2021, el periodo de un año posterior al último recorte de tipos, el S&P 500 subió más del 50%. Esto triplica la media del 16% de los ocho episodios anteriores. Por lo tanto, no es de extrañar que la caída máxima durante el actual ciclo de subidas de tipos fuera superior a la media.

En segundo lugar, las valoraciones ayudan a explicar por qué las recientes caídas durante los pivot de la Reserva Federal son peores que las anteriores al desplome de la burbuja puntocom. El gráfico siguiente muestra que los tres últimos recortes de tipos se iniciaron cuando las valoraciones del CAPE10 estaban por encima de la media histórica. Todos los casos anteriores se produjeron con valoraciones inferiores a la media.

La valoración CAPE actual no está tan ampliada como a finales de 2021, pero se sitúa en torno a un 50% por encima de la media. Aunque el mercado ya ha corregido algo, la valoración aún puede volver a la media o situarse por debajo de ella, como ocurrió en 2003 y 2009. Es difícil sacar conclusiones sobre la caída de 2020. Las políticas fiscales y monetarias sin precedentes desempeñaron un papel destacado en el impulso del mercado.

Resumen

La Reserva Federal ha manifestado abiertamente su deseo de que la inflación alcance su objetivo del 2%. Si pivotaran tanto y tan pronto como predice el mercado, significa que algo se ha roto. Actualmente, se necesitaría un giro negativo grave de la crisis bancaria o un rápido deterioro de la economía para justificar un pivot, como el que insinúan los mercados. Eso sí, que algo se rompa, ya sea una crisis o una recesión, no augura nada bueno para los beneficios empresariales y las cotizaciones bursátiles.

Hay un punto más que vale la pena considerar en relación con un pivot de la Reserva Federal. Si la Reserva Federal recorta los fondos federales, es probable que la curva de rendimientos se invierta y vuelva a su pendiente positiva normal. Históricamente, las inversiones de la curva de rendimientos, como la que tenemos, son sólo advertencias de recesión. La desinversión de las curvas de rendimiento indican históricamente que la recesión es inminente.

El siguiente gráfico muestra dos curvas de rendimiento del Tesoro bien seguidas. La inclinación de ambas curvas, mostrado en los cuatro casos y en otros casos anteriores a 1990, acompañó a una recesión.