“El rendimiento pasado no es garantía de resultados futuros…”
Este conocido axioma tiene cierto peso, sin duda, pero como señalan David Kostin y su equipo de investigación de Goldman Sachs, si bien solo los crédulos extrapolarán los rendimientos actuales para siempre, el “rendimiento pasado” en realidad infiere expectativas de rendimiento futuro… y eso puede significar una decepción para muchos:
“Los inversores deberían estar preparados para rendimientos de acciones durante la próxima década que se encuentren en el extremo inferior de su distribución de rendimiento típica”, escribió el equipo en una nota fechada el 18 de octubre.
En general, los rendimientos de largo plazo de las acciones dependen del crecimiento de las ganancias del activo y del cambio en la valuación. Para pronosticar los rendimientos es necesario estimar cómo cambiarán esos componentes en el futuro e identificar variables que estén vinculadas estadística y económicamente con los cambios prospectivos en las ganancias y la valuación.
Goldman considera que un modelo que incorpora valoraciones iniciales de acciones, concentración inicial del mercado, rendimientos iniciales de los bonos del Tesoro estadounidense a 10 años, retorno inicial sobre el capital (ROE) del S&P 500 y una estimación de la frecuencia de contracción económica futura ayuda mejor a explicar y pronosticar los retornos de acciones a largo plazo.
Una característica diferenciadora de nuestro modelo de pronóstico es la inclusión de una variable de concentración del mercado, una métrica que actualmente se encuentra cerca del nivel más alto en 100 años .
El índice S&P 500 durante la última década ha registrado un rendimiento total anualizado del 13%.
El modelo de Goldman pronostica que el S&P 500 generará un rendimiento total nominal anualizado del 3% hasta 2034 (y aproximadamente el 1% en términos reales).
Este rendimiento se ubicaría en el percentil 7 de los rendimientos de 10 años desde 1930.
De manera crucial, Kostin y su equipo señalan que el actual nivel extremadamente alto de concentración del mercado es uno de los principales lastres para su pronóstico de retorno .
Si nuestro modelo excluyera esta variable, nuestro pronóstico de retorno base sería aproximadamente 4 pp más alto (7% en lugar de 3%) y el rango sería de 3% a 11% en lugar de -1% a 7%.
La concentración del mercado ha aumentado recientemente hasta alcanzar su nivel más alto en varias décadas .
Goldman identificó anteriormente otros siete episodios en los que la concentración aumentó bruscamente y alcanzó su punto máximo. Estos episodios incluyen 1932, 1939, 1964, 1973, 2000, 2009 y 2020…
Si bien una elevada concentración del mercado no es una señal de riesgo bajista a corto plazo, sí está asociada con menores rendimientos en horizontes más largos.
Un índice altamente concentrado suele estar asociado con una mayor volatilidad en el corto plazo.
El pronóstico de retorno anualizado de 3% a 10 años de Goldman para el S&P 500 está muy por debajo del promedio de consenso de 6% y Kostin concluye con una advertencia: “los inversores deben estar preparados para retornos de acciones durante la próxima década que estén hacia el extremo inferior de su distribución de desempeño típica en relación con los bonos y la inflación”.
“Nuestro pronóstico de retorno anualizado de acciones del 3% combinado con un rendimiento actual de los bonos del Tesoro estadounidense a diez años del 4% y una inflación de equilibrio a diez años del 2,2% sugiere que el S&P 500 tiene aproximadamente una probabilidad del 72% de quedarse atrás de los bonos y una probabilidad del 33% de quedarse atrás de la inflación hasta 2034 “
