Earth, Wind & Fire debieron de estar cantando sobre este septiembre: lleva una subida de más del 3% en lo que va de mes, y probablemente la trayectoria continúe. Aunque el análisis técnico no apunta a una señal verde “sin restricciones”, sí respalda un mayor recorrido alcista desde aquí.
Seguimos atentos a posibles vientos en contra para el mercado: debilidad estacional, ventas de fondos de pensiones a fin de mes, empresas en periodo de blackout (aunque se espera un repunte de flujos hacia final de año) y señales de que los flujos sistemáticos se están volviendo negativos.
Dado el bajo nivel de volatilidad visto este verano, los inversores han cubierto y añadido protección a la baja, pero en este entorno pensamos que la “pain trade” a corto plazo es más bien una subida desde los niveles actuales. El posicionamiento equilibrado de los institucionales, los flujos de fondos y la persistente demanda minorista hasta ahora, entre otros factores descritos más abajo, apuntan a un movimiento gradual al alza a pesar de que otros indicadores de soporte actúan de forma neutral, es decir, los sistemáticos.
1. Entradas/salidas de fondos de inversión (MF inflows/outflows)
Según GIR, en los últimos 40 años ha habido ocho episodios en los que la Fed recortó tipos después de mantenerlos sin cambios durante seis meses o más. En los episodios de recortes que no derivaron en recesión (en línea con el consenso actual), los flujos medianos hacia fondos de renta variable aumentaron un 6% en los 12 meses posteriores, lo que respalda el argumento de un alza moderada.
Otro dato: en ese escenario de crecimiento sin recesión, el S&P 500 registró una rentabilidad mediana a seis meses del +8% y una mediana a doce meses del +15%.
2. Sentimiento
Podríamos debatir sin fin sobre el posicionamiento si no existiera el sentimiento necesario para respaldarlo.
La última lectura del indicador AAII Bull vs Bears mostró una puntuación de 0,98, que aunque está por debajo de la media de 5 años, se sitúa por encima de la media de 1 año y muy por encima de la lectura del 1 de mayo de 0,35 (sí, eso fue hace menos de cinco meses).
Este repunte en el sentimiento puede no resultar sorprendente tras la temporada de resultados y el inicio de un ciclo de recortes de la Fed, pero sí refuerza el argumento para que los inversores institucionales aumenten su exposición a renta variable estadounidense.
3. Indicador de Sentimiento
En línea con lo anterior, GIR señala que, a pesar de que los precios de la renta variable están en máximos históricos, su Indicador de Sentimiento sobre el posicionamiento de los inversores en acciones se sitúa en -0,3.
Esto está muy por debajo de las lecturas cercanas a +2 —que reflejan un posicionamiento extremadamente extendido— registradas a comienzos de este año.
Este hecho, junto con el sentimiento en general alcista hacia la renta variable estadounidense, refuerza nuestra visión inicial.
La renta variable frente a los flujos de caja y la demanda de inversores extranjeros sigue claramente por debajo de los niveles de hace un año, y uno de los componentes se encuentra actualmente a más de una desviación estándar de su media de 12 meses (CFTC net futures positioning, -1,5).
Conclusión: aún hay margen para aumentar exposición.
4. Posicionamiento de los Asset Managers
El posicionamiento neto de los Asset Managers según la CFTC está a más de una desviación estándar respecto al nivel de hace un año, pero incluso el posicionamiento bruto no ha vuelto a los niveles que vimos tras las elecciones.
Aunque los grosses de los hedge funds están en máximos, creemos que es bastante evidente que los gestores de activos aún tienen recorrido en ambos frentes.
5. PB – Posicionamiento de Hedge Funds
Hablando de hedge funds, el apalancamiento bruto total del libro aumentó +6,6 puntos, el mayor incremento en 8 meses, hasta el 287,5% (percentil 78 en 1 año), mientras que el apalancamiento neto subió +1,6 puntos hasta el 77,5% (percentil 56 en 1 año).
Seguimos esperando un repunte más marcado en el apalancamiento neto de los hedge funds y, hasta que eso ocurra, creemos que aún queda combustible para alimentar este rally (aunque de forma gradual).
Las acciones globales registraron compras netas por segunda semana consecutiva (+0,8 desviaciones estándar frente a la media de 1 año), con un aumento de la actividad bruta de trading impulsado por compras largas que superaron a las ventas en corto en una proporción de 2,9 a 1.
Los flujos regionales estuvieron divididos: Norteamérica y Asia desarrollada fueron objeto de compras netas, mientras que Europa y Asia emergente registraron ventas netas. El sentimiento alcista hacia Asia está en construcción, y esperamos un repunte mayor de las compras de cara al próximo año.
Las acciones individuales (compras largas) y los productos macro (coberturas de cortos) fueron ambos comprados netamente, representando el 77% y el 23%, respectivamente, del volumen notional neto de compras. Esto refleja claramente el entorno de alta dispersión en el que nos encontramos, con baja correlación en los resultados a nivel más amplio.
6. Posicionamiento de Fondos
Los flujos hacia fondos de inversión mostraron una fuerte demanda de renta variable y entradas netas más moderadas en renta fija. Los flujos netos hacia fondos globales de renta variable fueron muy sólidos, impulsados por las compras de acciones estadounidenses por parte de inversores domésticos (+68.000 millones de USD frente a -10.000 millones la semana anterior). Esperamos que esta tendencia continúe a corto plazo.
La cuota de las acciones estadounidenses dentro del total de activos se sitúa en torno al 68%, todavía ligeramente por debajo de los máximos de 15 años del 70% alcanzados en 2024.
Los inversores extranjeros siguen comprando acciones estadounidenses netas, aunque a un ritmo más lento que anteriormente. No nos preocupa este menor ritmo, dado el trasfondo fundamental, aunque seguiremos atentos a posibles cambios rápidos desde aquí.
7. China
La historia de China ha sido la narrativa “silenciosa, pero no tan silenciosa” dentro de la renta variable, algo que se ha reflejado en los flujos de fondos.
En mercados emergentes, los flujos se concentraron en China continental y en fondos de referencia globales de EM. Los fondos de industriales, financieros y telecomunicaciones registraron las mayores entradas netas, mientras que los de bienes de consumo y tecnología sufrieron las mayores salidas netas.
Los flujos hacia sectores cíclicos superaron a los dirigidos a sectores defensivos.
Por su parte, los mercados emergentes ex-China también han mostrado un repunte relativamente elevado en la demanda en lo que va de año, y esperamos que esta tendencia continúe de forma general, aunque con vaivenes.
8. Inversor Minorista
El ritmo al que se ha mantenido la compra minorista es, cuanto menos, impresionante y, hasta ahora, no ha mostrado señales de desacelerarse de forma significativa.
Revisando lo que va de año, los desequilibrios minoristas han seguido de manera notable la evolución del S&P, y estaremos atentos a cualquier cambio desproporcionado.
Lo que está claro: el inversor minorista no está actuando como un obstáculo para el S&P y, de hecho, ha sido un claro viento de cola en los últimos meses.
9. Gamma
A pesar de cierto vencimiento reciente, seguimos estimando que los dealers mantienen una posición extremadamente larga en gamma, más larga aún en caídas, lo que seguirá actuando —como hasta ahora— como un amortiguador de los movimientos del mercado.
A nivel de índices, vemos esto como un viento de cola de cara al cierre de mes.
10. Liquidez
La liquidez Top of Book del S&P, que representa la capacidad de transferir riesgo rápidamente, se sitúa en 20,42 millones de USD, un 60% por encima de la media de 2 años y muy lejos de los mínimos de lo que va de año (1,11 millones de USD). Esto favorece un entorno de trading más saludable.
11. Estimación de Fin de Mes de Pensiones
Como se mencionó al inicio, no estamos en un escenario de avance sin frenos. Persisten ciertos vientos en contra técnicos en este mercado con la aproximación de las ventas de fin de mes de fondos de pensiones.
Se estima que los fondos de pensiones de EE. UU. venderán 22.000 millones de USD en acciones estadounidenses al cierre de mes.
Esta cifra se sitúa en el percentil 89 entre todas las estimaciones de compra y venta en valor absoluto de los últimos tres años, y en el percentil 92 desde enero de 2000.
