¿Han perdido los políticos y los mercados de bonos el rumbo?
A medida que aumentan las expectativas de inflación, los rendimientos “reales” de los bonos a largo plazo se hunden aún más por debajo de cero, a pesar de que los bancos centrales del G7 se han vuelto más agresivos a la hora de retirar los ajustes de la pandemia de superfacilidad y han hecho que los mercados se apresuren a fijar el precio de los tipos de interés más altos.
No es así como se supone que funciona y desconcertará no sólo a los inversores, sino también a los bancos centrales que basan sus decisiones políticas críticas en esas mismas expectativas.
La cuestión es si el mercado de bonos está diciendo algo profundo – o si está tan desconcertado como todos los demás que tratan de leer las economías post-pandémicas todavía salvajemente distorsionadas.
Si se espera que los bancos centrales endurezcan su política monetaria mucho antes de lo que se pensaba hace unas semanas, eso debería, en teoría, frenar las hipótesis de los inversores sobre el crecimiento y la inflación futuros.
No hay duda de que los grandes bancos centrales han cambiado de marcha. Su retórica dibuja ahora un panorama de aumentos de la inflación todavía “transitorios”, pero sostenidos durante más tiempo, mientras que la música de ambiente es más fuerte en cuanto a los riesgos crecientes de que se quede ahí.
Esta semana, el Banco de Canadá ha puesto fin a su programa de compra de bonos y ha anunciado subidas de tipos, mientras que el banco central de Australia ha dejado de intervenir repentinamente para limitar los tipos de interés en su mercado de bonos.
La semana que viene se espera que la Reserva Federal de EE.UU. anuncie una reducción de su programa de compra de bonos de emergencia y el Banco de Inglaterra está preparado para apretar el gatillo de los tipos de interés.
Estos cambios han precipitado un dramático aplanamiento de las curvas de rendimiento de referencia, lo que ha hecho que los tipos de interés a largo plazo se desplacen en relación con los rendimientos a corto plazo.
Esto se interpreta a menudo como un presagio de una contracción del crédito, una desaceleración económica o incluso una recesión.
Pero no se ha producido una reducción proporcional de las expectativas de inflación. En todo caso, han aumentado.
Así, mientras que los tipos de interés nominales a 30 años se han mantenido bajos o han caído, los rendimientos de los bonos reales o ajustados a la inflación se han hundido aún más por debajo de cero.
Algunos atribuyen esta situación al ruido del mercado y a las desviaciones relacionadas con la rápida liquidación de las posiciones erróneas de los inversores. A principios de este año, y guiados por esos mismos bancos centrales, muchos inversores dudaban de que los tipos de interés oficiales subieran durante 3 años o más.
Sin embargo, la frenética revalorización del mercado monetario este mes prevé una subida en el Reino Unido tan pronto como la próxima semana; un movimiento de los tipos en Canadá en el primer trimestre, el levantamiento de la Fed tan pronto como en julio, ya que comienza la reducción de los tipos el próximo mes; e incluso un pequeño ajuste del BCE tan pronto como en octubre.
¿MÁS ALLÁ DE LA MACROECONOMÍA?
Y a pesar de que los bancos centrales están mostrando sus garras, las expectativas de inflación aumentaron al menos un 0,2% en los horizontes de 10 años del G7 sólo en octubre, mientras que los rendimientos reales equivalentes se hundieron hasta su nivel más negativo en todos los casos, excepto en Japón y Canadá.
Los tipos de equilibrio estadounidenses, británicos y canadienses derivados de los mercados de bonos protegidos contra la inflación están ahora por encima de los objetivos de los bancos centrales y en niveles que no se veían desde hace más de una década.
Los swaps de inflación a 5 años de la zona euro están por encima del objetivo del 2% del BCE por primera vez en 5 años, mientras que los rendimientos reales del Bund alemán a 10 años cayeron por debajo del -2,0% por primera vez esta semana.
Algunos ven la constelación como una operación de “estanflación” en tecnicolor: un mercado de bonos que valora una nueva década al estilo de los años 70 de estancamiento económico e inflación persistente.
Y la falta de tracción de los bancos centrales en las expectativas de inflación refleja un cambio estructural en el que las políticas crediticias tienen poco impacto: una remodelación total de las cadenas de suministro, una transformación energética “verde”, el apoyo político a la elevación de unos salarios estancados durante mucho tiempo e incluso la demografía que frena la oferta de trabajadores.
Pero, ¿es ese nuevo mundo una suposición o una convicción?
El jefe de investigación de renta fija de HSBC, Steve Major, considera que son las expectativas de inflación las que parecen “más desincronizadas” en la creciente tensión entre los movimientos de los rendimientos reales y nominales de los bonos.
“La cuestión es enormemente importante para los bancos centrales. ¿Deben responder a lo que les dicen los mercados vinculados a la inflación y subir los tipos de interés?
“¿O deberían esperar su momento, consolarse con los rendimientos de los bonos largos y aguantar los cuellos de botella y las distorsiones causadas por una pandemia mundial única en el siglo?”.
Charles Diebel, responsable de renta fija de Mediolanum International Funds, también cree que el aplanamiento de la curva de rendimiento es lo más lógico, pero sospecha de otras anomalías.
“Es muy temprano en el ciclo para que las curvas se aplanen de esta manera y lo que muestra es que mucho del posicionamiento de consenso se está lavando”.
El estratega de Deutsche Bank, George Saravelos, cree que el frenesí del mercado monetario y algunos de los mayores movimientos de una semana en los mercados de tipos a corto plazo desde hace décadas han creado probablemente el tipo de tensión comercial financiera que genera otros problemas. “Lo que está ocurriendo ahora va más allá de la macroeconomía, es un simple choque de valor en riesgo (VaR) impulsado por el posicionamiento y la incapacidad de calibrar adecuadamente las funciones de reacción de los bancos centrales en un entorno tan incierto”, dijo a los clientes. Reuters. Traduce serenitymarkets
