Tras el primer año en 150 años en el que tanto las acciones estadounidenses como los bonos a largo plazo cayeron más de un 10%, nos acercamos a la mitad de 2023 con una serie de acontecimientos poco comunes:
- El desempleo en EE.UU. es el más bajo desde 1968.
- La inflación subyacente estadounidense es superior a la de 1983, mientras que el rendimiento de los bonos del Tesoro es el mayor desde enero de 2001.
- La Fed y el BCE han subido los tipos al ritmo más rápido de los últimos 40 años, la curva de tipos estadounidense es la más invertida de los últimos 40 años, la curva alemana es la más invertida de los últimos 30 años y los bancos centrales del G3 se disponen a reducir sus tenencias de bonos al ritmo más rápido jamás registrado.
El PIB mundial se ralentizará hasta el 2,9% anual este año, con riesgos sesgados a la baja. La hipótesis de Morgan Stanley es un aterrizaje suave en EE.UU. y Europa, ambos evitando la recesión. Pero el crecimiento resultante hasta finales de 2024 sigue estando por debajo de la media.
El endurecimiento de la política monetaria es el factor clave de este contexto de moderación. La inflación subyacente sigue siendo demasiado alta, y los bancos centrales estadounidenses y europeos mantendrán una política restrictiva para reducirla. Una política restrictiva no implica necesariamente nuevas subidas a corto plazo, sino más bien mantener los tipos altos durante un periodo prolongado a medida que la inflación se modera, elevando el tipo de interés real y permitiendo al mismo tiempo una reducción significativa del tamaño de los balances de los bancos centrales.
Este endurecimiento debería bastar para reducir la inflación. Pero el margen de error es escaso. La inflación subyacente sigue estando por encima del objetivo de la Fed y el BCE para finales del próximo año. Si el crecimiento se ralentiza más de lo previsto, los bancos centrales se enfrentarán a una difícil elección.
En este contexto de debilidad, la economía mundial presenta grandes divergencias regionales:
Mejorar el crecimiento en Asia y evitar la recesión en EE.UU. y Europa sería positivo. Sin embargo, a pesar de este aterrizaje suave, el crecimiento de los mercados monetarios sigue siendo débil y la política monetaria sigue siendo restrictiva. La política restrictiva es tangible; cualquier activo en USD necesita volver más de ~5,2% sólo para empezar a batir al efectivo sin riesgo en los próximos 12 meses.
Además, muchos de los riesgos del mercado parecen estar concentrados en la fase inicial. El crecimiento más débil, la inflación más alta, la política más restrictiva y el mayor cambio en los balances de los bancos centrales se producirán en breve. Para los inversores, esto también significa tomar decisiones difíciles:
- En cuanto a la deuda pública, la duración en EE.UU., Reino Unido y Alemania se comportará bien a pesar de la elevada inflación, ya que el menor crecimiento y los atractivos rendimientos reales importan más.
- En renta variable, creemos que Asia puede obtener mejores resultados a pesar de la reciente decepción de los datos chinos. Las mayores rentabilidades globales en la renta variable japonesa y emergente. Ambas ofrecen valoraciones atractivas, un mayor crecimiento de los beneficios y, en general, una elevada cobertura de tipos de cambio.
- En cuanto a las acciones estadounidenses y el crédito apalancado, se ven rendimientos moderados y un posicionamiento defensivo a pesar de un “aterrizaje suave”.
En resumen, Morgan Stanley piensa que el “aterrizaje suave” económico impulsará en general rentabilidades superiores a la inflación hasta el 2T24, pero con los activos defensivos superando a EE.UU. y Europa, y la beta alta funcionando mejor en Asia. El USD se comporta bien, ya que los inversores se sienten atraídos por su capacidad de ofrecer tanto rentabilidad como defensa.
Por Diego Puertas
Fuente: Morgan Stanley
